Impacto de la Política Monetaria en la volatilidad del Mercado Financiero Peruano durante el contexto de la crisis del COVID-19

Este estudio analiza el impacto de la política monetaria en la volatilidad del mercado financiero peruano en el contexto de la pandemia de COVID-19, durante el periodo 2020-2024. Utilizando un enfoque basado en modelos ARCH, GARCH y EGARCH, se evaluaron los efectos de las decisiones del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) sobre el rendimiento de los bonos soberanos peruanos, el Índice General y el Índice Selectivo de la Bolsa de Valores de Lima. Los resultados muestran que los cambios en la tasa de política monetaria (TPM) y eventos específicos asociados a decisiones del BCRP influyen significativamente en la volatilidad de los mercados financieros (p<0.01). Los activos de renta fija y variable reaccionaron de manera heterogénea, evidenciando asimetrías en la respuesta del mercado. Este comportamiento se acentúa durante periodos de alta incertidumbre, como los observados en la crisis sanitaria. En conclusión, el estudio destaca la importancia de la política monetaria como herramienta clave para gestionar la estabilidad financiera en escenarios de crisis. Los hallazgos proporcionan información valiosa tanto para los formuladores de políticas como para los inversores, subrayando la necesidad de considerar los efectos de largo plazo y las posibles asimetrías en las decisiones monetarias para promover la resiliencia del sistema financiero nacional.

Palabras clave: Política monetaria, Volatilidad financiera, Mercados financieros, Modelos GARCH, COVID-19

Abstract
This study analyzes the impact of monetary policy on the volatility of the Peruvian financial market in the context of the COVID-19 pandemic during the period 2020-2024. Using an approach based on ARCH, GARCH, and EGARCH models, the effects of decisions made by the Central Reserve Bank of Peru (BCRP) on the performance of Peruvian sovereign bonds, the General Index, and the Selective Index of the Lima Stock Exchange were assessed. The results show that changes in the monetary policy rate (TPM) and specific events related to BCRP decisions significantly influence financial market volatility (p<0.01). Fixed and variable income assets reacted heterogeneously, showing asymmetries in the market response. This behavior is accentuated during periods of high uncertainty, such as those observed during the health crisis. In conclusion, the study highlights the importance of monetary policy as a key tool for managing financial stability in crisis scenarios. The findings provide valuable information for policymakers and investors, emphasizing the need to consider the long-term effects and potential asymmetries in monetary decisions to promote the resilience of the national financial system.

Keywords: Monetary policy, Financial volatility, Financial markets, GARCH models, COVID-19

1. Introducción
   La crisis del COVID-19 ha tenido un impacto sin precedentes en la economía global, lo que ha generado efectos disruptivos en los mercados financieros. En este contexto, las políticas monetarias adoptadas por los bancos centrales desempeñaron un papel crucial en la estabilidad económica, ya que estas decisiones influyen directamente sobre las expectativas de los inversionistas y sobre la volatilidad de los activos financieros. En Perú, el Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) implementó diversas medidas de política monetaria con el fin de mitigar los efectos adversos de la crisis sanitaria en la economía. Este estudio tiene como objetivo analizar cómo las decisiones de política monetaria impactaron la volatilidad del mercado financiero peruano durante el periodo 2020-2024, particularmente en el contexto de la pandemia, con un enfoque en el comportamiento de los principales activos financieros del país.

Las variables dependientes que se estudiarán son el rendimiento de los bonos soberanos peruanos, el rendimiento del Índice General de la Bolsa de Valores de Lima (BVL) y el rendimiento del Índice Selectivo de la Bolsa de Valores de Lima (IBVL). Estos indicadores son representativos de los mercados de renta fija y renta variable, reflejando el comportamiento general de los inversionistas ante las decisiones de política económica. Para abordar esta cuestión, se incluyen como variables independientes los cambios en la tasa de política monetaria (TPM), que se utiliza para medir el impacto directo y continuo de estas variaciones en la volatilidad de los mercados financieros, y una variable dummy que se utiliza para realizar un análisis de eventos. Esta dummy toma el valor de 1 en los días correspondientes a los cambios de política, lo que permite identificar de manera precisa los efectos de eventos específicos relacionados con las decisiones del BCRP. Al tratarse de un análisis de eventos, la dummy sirve para capturar las reacciones inmediatas del mercado ante los cambios en la TPM, permitiendo evaluar cómo estos ajustes influencian la volatilidad en diferentes segmentos del mercado financiero.

En términos metodológicos, este estudio se basa en modelos de volatilidad condicional, específicamente los modelos ARCH, GARCH y EGARCH, este último para capturar la existencia de posibles asimetrías en las estimaciones. Estos modelos son adecuados para examinar la relación entre los cambios en la tasa de política monetaria y la volatilidad de los mercados financieros, considerando tanto los efectos directos de las variaciones en la TPM como los posibles efectos asimétricos o de larga memoria en la volatilidad del mercado. En ese sentido, el propósito central de esta investigación es proporcionar una comprensión más profunda de cómo las políticas monetarias implementadas durante la crisis del COVID-19 impactaron la volatilidad de los mercados financieros en Perú, lo cual es crucial para mejorar la toma de decisiones económicas en periodos de alta incertidumbre. Los resultados obtenidos ofrecerán información relevante para los formuladores de políticas y para los inversores, permitiendo un análisis más preciso de las implicaciones de las decisiones monetarias en la estabilidad financiera nacional.

1.1. Antecedentes
La política monetaria y su influencia en los mercados financieros han sido objeto de análisis en numerosos estudios, especialmente en momentos de crisis económica. Durante la pandemia del COVID-19, las decisiones del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) tuvieron un impacto significativo en la volatilidad del mercado financiero peruano. Según un informe del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP, 2022), entre 2020 y 2021 se redujeron agresivamente las tasas de interés para mitigar los efectos económicos de la pandemia, con el fin de incentivar el consumo y la inversión en un contexto de desaceleración económica. No obstante, debido a los efectos inflacionarios en 2022, el BCRP comenzó a incrementar gradualmente la tasa de política monetaria para controlar la inflación. Estos ajustes en la política monetaria generaron volatilidad en los mercados financieros, afectando los rendimientos de los bonos soberanos peruanos y los índices bursátiles, ya que los inversionistas ajustaron sus expectativas ante las nuevas condiciones económicas. En ese sentido, los rendimientos de los bonos soberanos peruanos a 10 años y los índices bursátiles reaccionaron a los aumentos en la tasa de política monetaria; durante 2021 – 2022 se evidenciaron variaciones en estos bonos llegando a 8.8 pbs en 2022, mientras que el índice general y selectivo de la BVL alcanzó en marzo un valor de 25643 en marzo de 2022 y 36200 en abril de 2022, respectivamente (BCRP, 2023).

Estudios previos han demostrado que la política monetaria influye en los rendimientos de los activos financieros, como los bonos soberanos y los índices bursátiles, así como en el comportamiento de estos activos durante la pandemia. Por ejemplo, a nivel internacional, Arriaga et al. (2021) examinaron la influencia de variables monetarias clave en la Bolsa Mexicana de Valores entre 2008 y 2019, utilizando un modelo con quiebres estructurales y un MS-VAR. Entre los resultados relevantes, se confirma el efecto de la tasa de política monetaria en el mercado accionario, con respuestas diferenciadas ante escenarios de alta y baja volatilidad. Rangvid (2021) exploró cómo la política monetaria y su relación con el ciclo económico influyen en los precios de los activos financieros, destacando que los cambios en la tasa de política impactan los rendimientos de bonos gubernamentales y corporativos, lo que frena la economía, y afectan negativamente al mercado de valores. Tanto la política monetaria como la actividad económica tienen efectos directos en el mercado de valores, por lo que es esencial considerar ambos canales de influencia. Castro et al. (2021) analizaron las relaciones de largo plazo entre la política monetaria, el tipo de cambio y el premio al riesgo en México, utilizando series de tiempo y modelos ARFIMA y ARFIMAX con datos diarios de 2003 a 2018. Los hallazgos muestran que las decisiones del Banco Central, mediante la tasa de interés y el objetivo inflacionario, impactan el tipo de cambio, que a su vez influye en el premio al riesgo de los activos financieros. Se sugiere explorar otros canales de política monetaria, destacando como limitación el enfoque en relaciones específicas, y se concluye con la identificación de la paradoja del banco central.

Otros estudios, como el de Yan (2023), examinaron el impacto global de las subidas de tasas de interés de la Reserva Federal en los mercados financieros. Dicho estudio identifica efectos clave: un impacto negativo en el mercado bursátil, salidas de capital y mayores costos de endeudamiento; alteraciones en el mercado de bonos con mayores gastos e inversiones; y cambios en los tipos de cambio que atraen capital a EE. UU., generando riesgos de depreciación y salida de capitales en otros países. En ese sentido, se ofrecen recomendaciones para que los inversionistas ajusten sus carteras y diseñen estrategias basadas en la dinámica económica y monetaria global. Finalmente, Kallianiotis (2024) analizó la influencia de la política monetaria sobre los mercados financieros en la economía estadounidense desde 2008. Para abordar este tema, se contrastó la tasa de política actual del banco central (tasa de fondos federales) utilizando una función de reacción ampliada con una tasa de interés neutral, evidenciándose, bajo diversas estimaciones, que cuando la tasa de fondos federales se encuentra considerablemente por debajo de su nivel neutral, se evidencia una política monetaria ineficaz, responsable de burbujas en los mercados e inflación.

A nivel nacional, Chávez (2021) examinó el impacto de shocks de política monetaria en la rentabilidad de las industrias a través de las empresas cotizadas en Perú, utilizando un enfoque de Local Projections (LP) para controlar la persistencia de los choques, evitando sesgos comunes en metodologías como el VAR. Los resultados muestran variabilidad en los efectos según la industria y la variable dependiente, destacando la importancia del canal de crédito en la transmisión de estos choques. Alexandre et al. (2021) analizaron la eficiencia de los mercados financieros durante la pandemia de COVID-19, utilizando datos diarios de julio de 2015 a junio de 2020, para examinar si la pandemia aumentó la sincronización de estos mercados y si la persistencia de la rentabilidad afectó la diversificación de portafolios. Los resultados muestran que, particularmente para el Perú, durante el periodo pre-COVID el mercado presentó persistencia, sugiriendo señales de ineficiencia (memorias largas). Además, se encontraron señales moderadas de ineficiencia en el mercado peruano durante la pandemia. Estos hallazgos sugieren la utilidad para inversionistas y responsables de políticas públicas que buscan mejorar la eficiencia del mercado bursátil en el país.

Otros estudios, como Tinoco et al. (2022), analizaron el desempeño de la Bolsa de Valores de Lima (BVL) durante la pandemia mediante investigación documental. Se encontró que la pandemia afectó significativamente las actividades de la BVL, causando caídas en los índices bursátiles y reduciendo el flujo de transacciones en 2020. Sectores como minería e hidrocarburos experimentaron descensos que afectaron la actividad bursátil. No obstante, hacia finales de 2020, la BVL mostró una recuperación, logrando que sus principales índices, S&P/BVL Perú Select y S&P/BVL Perú General, cerraran con aumentos de +3.76% y +1.44%, respectivamente. Mamani et al. (2022) evaluaron la rentabilidad del sector bancario de la Bolsa de Valores de Lima en tiempos de pandemia, analizando empresas que contaban con información financiera de al menos los últimos cinco años previos al COVID-19. Los resultados confirmaron que la pandemia afectó negativamente la rentabilidad económica y financiera de las entidades bancarias estudiadas. Finalmente, Espíritu et al. (2023) desarrollaron un modelo que analiza el comportamiento de las acciones en el mercado de valores peruano ante la incertidumbre en su rentabilidad provocada por la pandemia. Este modelo emplea el algoritmo de regresión SVR y, mediante indicadores técnicos, prevé la posible tendencia futura de las acciones, sugiriendo al inversionista si debe comprar, vender o mantener la acción según el resultado. Tras validar el modelo, se concluyó que varias empresas peruanas han logrado superar las dificultades de la pandemia y muestran un potencial de crecimiento considerable en el periodo post-COVID.

1.2. Bases Teóricas
La teoría económica establece que la política monetaria es una de las principales herramientas utilizadas por los bancos centrales para influir en la economía. De acuerdo con la teoría monetarista desarrollada por Friedman (1963), un aumento en la oferta monetaria genera un efecto de corto plazo sobre el nivel de actividad económica, pero a largo plazo los precios tienden a ajustarse. En este contexto, una política monetaria expansiva, como la reducción de las tasas de interés por parte del BCRP, debería resultar en un aumento de la liquidez y una disminución de la volatilidad en los mercados financieros, al mejorar la percepción de los inversionistas sobre el futuro económico. Sin embargo, un aumento excesivo en la oferta monetaria podría generar efectos negativos en la estabilidad económica y financiera a largo plazo. La política monetaria expansiva, como la reducción de la tasa de política monetaria, tiene efectos sobre los activos financieros, especialmente en mercados emergentes como el peruano. A través de un aumento en la oferta de dinero, se espera que los inversores busquen rendimientos más altos, lo que podría reducir la volatilidad en los mercados de renta fija y variable, impulsando el precio de los activos. No obstante, los efectos de estas políticas pueden ser limitados en el tiempo, ya que la incertidumbre generada por otros factores, como la crisis económica y la pandemia, puede contrarrestar los beneficios de la política monetaria.

Por otra parte, la teoría de expectativas racionales, formulada por Lucas (1976), establece que los agentes económicos, incluidos los inversionistas, forman sus expectativas sobre el futuro de acuerdo con toda la información disponible y ajustan sus decisiones en función de esas expectativas. Según esta teoría, las políticas monetarias implementadas por el banco central, como los cambios en la tasa de política monetaria, son inmediatamente comprendidas por los agentes económicos y tienen efectos previsibles sobre los mercados. En el contexto de la crisis del COVID-19, la reducción de la tasa de política monetaria debería haber sido rápidamente anticipada y comprendida por los inversionistas, lo que explicaría, en parte, las respuestas del mercado ante estos cambios. Según la teoría de expectativas racionales, los cambios en la tasa de política monetaria afectan la volatilidad del mercado en función de cómo los agentes económicos perciben la efectividad de esas políticas y las expectativas futuras sobre la economía. Si los inversionistas perciben que las acciones del BCRP son adecuadas y eficaces, la volatilidad debería disminuir, ya que las expectativas de estabilidad económica se consolidan. Sin embargo, si existe incertidumbre sobre la efectividad de las políticas, la volatilidad podría aumentar, ya que los inversionistas ajustan sus expectativas ante posibles cambios inesperados en la política monetaria. La teoría de la señalización, propuesta por Spence (1973), sostiene que las políticas adoptadas por los gobiernos y bancos centrales actúan como señales para los inversionistas sobre las intenciones futuras de las autoridades monetarias y el estado de la economía. En el contexto de la crisis del COVID-19, la reducción de la tasa de política monetaria podría interpretarse como una señal de apoyo a la economía, lo que debería generar confianza en los mercados financieros y disminuir la volatilidad, ya que los inversionistas perciben una respuesta clara y coherente ante la crisis económica. Sin embargo, la efectividad de la señalización depende de la credibilidad de la política monetaria. Si los inversionistas no consideran las señales como verídicas o suficientes para restaurar la estabilidad económica, la volatilidad podría aumentar, ya que los agentes económicos seguirán ajustando sus expectativas de acuerdo con la incertidumbre prevalente.

Finalmente, la teoría de ciclos económicos reales (RBC, por sus siglas en inglés), desarrollada por Kydland y Prescott (1982), plantea que las fluctuaciones económicas son el resultado de choques exógenos, como innovaciones tecnológicas o cambios en las condiciones del mercado laboral. Aunque esta teoría se centra en los choques reales de la economía, también puede aplicarse al análisis de cómo las políticas monetarias afectan los ciclos económicos. Durante la crisis del COVID-19, los choques de oferta y demanda fueron amplificados por las políticas monetarias adoptadas para mitigar los efectos negativos de la pandemia. La política monetaria expansiva durante una crisis sanitaria, como la reducción de tasas de interés, se ve como una respuesta del banco central para suavizar los efectos de los choques negativos en la economía. Esta intervención debería reducir la volatilidad de los activos financieros al proporcionar un entorno de menor incertidumbre y mayor liquidez. Sin embargo, si los choques son persistentes y afectan de manera continua la economía, la volatilidad podría persistir o incluso aumentar, a pesar de los esfuerzos del BCRP por mitigar la crisis.

En ese sentido, las teorías económicas propuestas ofrecen un marco sólido para entender cómo las políticas monetarias afectan la volatilidad de los mercados financieros, especialmente en contextos de crisis como la pandemia del COVID-19. Las decisiones del BCRP, en términos de la tasa de política monetaria, actúan como señales que modifican las expectativas de los inversionistas, con efectos directos sobre la volatilidad de los activos financieros. Este análisis teórico y los antecedentes relacionados proporcionan una base para evaluar cómo las intervenciones del banco central han influido en la estabilidad financiera de Perú durante un periodo de alta incertidumbre.

1.3. Metodología
Este estudio emplea un enfoque cuantitativo y utiliza modelos econométricos relevantes para analizar el impacto de la política monetaria sobre la volatilidad del mercado financiero peruano durante la pandemia de COVID-19 (2020-2024). Se utilizan modelos ARCH, GARCH y EGARCH para modelar la volatilidad condicional de los mercados financieros. Los datos diarios recopilados incluyen la serie histórica de la tasa de política monetaria (TPM) del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) y el rendimiento de los bonos soberanos peruanos, así como los índices General e Índice Selectivo de la Bolsa de Valores de Lima.

Para abordar esta cuestión, se incluyen como variables independientes los cambios en la tasa de política monetaria (TPM), que se utiliza para medir el impacto directo y continuo de estas variaciones en la volatilidad de los mercados financieros, y una variable dummy que se emplea para realizar un análisis de eventos. Esta dummy toma el valor de 1 en los días correspondientes a los cambios de política, lo que permite identificar de manera precisa los efectos de eventos específicos relacionados con las decisiones del BCRP. Al tratarse de un análisis de eventos, la dummy sirve para capturar las reacciones inmediatas del mercado ante los cambios en la TPM, permitiendo evaluar cómo estos ajustes influencian la volatilidad en diferentes segmentos del mercado financiero.

El análisis se centra en modelar y prever la volatilidad utilizando los modelos ARCH y GARCH, que permiten estimar la relación entre los cambios en la TPM y la volatilidad de los activos financieros en el mercado. El modelo EGARCH es particularmente relevante para capturar las posibles asimetrías en la reacción del mercado a noticias positivas o negativas, que podrían ser más pronunciadas en situaciones de alta incertidumbre, como las generadas por la pandemia. El estudio incluye pruebas de robustez para validar los resultados y garantizar la adecuación de los modelos seleccionados, lo que proporciona una visión precisa de cómo las decisiones monetarias impactaron los mercados durante períodos de alta volatilidad.